来源：@全景网微博
为持续向投资者普及ETF基础知识，招商证券携手十大基金公司，联合全景网共同举办2025年招商证券“招财杯”ETF实盘大赛系列直播，旨在帮助投资者提升资产配置与风险管理能力，促进ETF市场的健康发展。
12月5日，“招财杯”ETF实盘大赛系列直播邀请到了招商基金基金经理廖裕舟一起探讨《港股科技一轮调整过后，是持续“去泡沫”还是蓄势再突破？》。
廖裕舟表示，10月份开始的港股科技的这一波回撤，是非常典型的日历效应，到年底大家有偏保守或者偏价值的获利了结心态，基本面并没有发生太大的变化。结合AI产业趋势、港股科技企业基本面、资金面以及估值来看，港股科技行情未来仍然值得关注。
不同于A股AI板块偏硬科技、偏制造板块的公司，港股科技主要是偏大的AI平台公司，偏软的互联网、计算机行业，这些都是A股相对稀缺的。
从AI产业趋势来看，已经离商业化越来越近了。当前谈论AI泡沫为时尚早，截至12月3日，恒生科技指数PE约为23倍，在历史上近十年的分位数只有33%，且横向对比美国AI龙头估值更有优势。中美对比来看，我现在越来越相信中国AI企业选择的商业化路径是相对更靠谱的。
不同的港股指数，其重仓股个股差异较小，各家指数的收益差异也不大。由于港股通科技、港股通互联网持仓集中度较高，从个股替代的角度来看可能相对占优。从行业分布看，如果投资者偏好汽车或电子，则可以关注恒生科技和港股通科技；如果偏好医药生物行业，则可以关注港股通科技和港股通互联网。
01
港股科技板块复盘：
情绪驱动的波动，基本面依然稳健
全景网：请回顾和复盘一下今年以来港股科技板块的行情。这一轮调整您觉得更多是市场情绪还是基本面的反映？并且，A股与港股科技近2个月的走势有差异，主要原因有哪些？
廖裕舟：先做简单复盘。今年以来，港股科技板块还是表现不错的，几个主要的港股科技指数涨幅都在30%—40%。从年初到现在是斜向上的M型。年初1月份到3月份，是去年“924”行情的延续，市场的热度比较高，叠加DeepSeek AI的话题，所以市场有40%的非常大的涨幅。
接近4月份，港股科技板块下跌了20%，回撤比较大，主要是中美贸易政策扰动，可能大家有一些担忧。
接下来就是4月份到9月份，比较长时间的相对平稳的国内外状态。首先，国内基本面企稳是一切行情的基础，叠加外部环境的改善，所以4月份到9月份有40%的涨幅。
从10月份开始的一波回撤，可能很多人会提到美股AI龙头的波动，还有海外一些流动性的扰动，但我觉得这是非常典型的“日历效应”，到年底大家有偏保守或者偏价值的获利了结心态。所以归根结底来看，我觉得港股近期波动还是偏情绪的，也就是获利了结的波动，并不是基本面有很大的变化。最近数据层面，不管基本面数据还是中观、宏观的数据，没有这么大的影响。
02
港股AI布局：
软硬互补，平台型龙头凸显稀缺性
全景网：港股科技企业主要在AI的哪些细分产业链布局，相较于A股企业有何不同，港股科技企业有哪些独有的护城河？
廖裕舟：总结来说，A股的AI板块是偏硬科技、偏制造板块，港股是偏大的平台公司，偏软的互联网、计算机行业。
这可能是历史上的原因，港股历来都是承接一些偏早期、偏成长的公司。A股历史上审批的制度相对较严格，所以相对会偏硬、偏成熟一点。所以港股最大的稀缺性，或者跟A股相比最大的互补特点，就是它有比较大的龙头公司，有一些大的AI平台型公司，基本上是走在AI产业链的最前沿。
同时，还有很多非常有特色的AI公司也是在港股上市。比如非常多样性的一些提供算法的公司，或者做AI Agent的公司、偏应用的公司。
总结来讲，港股偏软、偏多样化，同时它又有头部的平台公司，这些都是A股相对稀缺的，所以港股科技企业更多集中于产业链的中下游。
03
“AI泡沫论”为时过早，
港股估值处于历史低位
全景网：有市场观点认为，10月份以来的港股科技板块调整，与市场担忧“AI泡沫”有关，您如何看待这个观点？
廖裕舟：我觉得现阶段谈AI所谓的泡沫还太早了。首先，大家讲到泡沫之所以会怕，可能是它的估值虚高。但其实拿估值水平来进行比较，截至12月3日，恒生科技指数的PE水平是23倍，在历史上近十年的分位数只有33%。所以单讲估值水平，港股科技或者AI产业链有多少泡沫呢？我觉得并没有特别夸张。
横向对比美国科技公司，以纳斯达克100指数为例，它的历史分位数非常高，截至12月3日，达到近十年88%分位。相对来说，港股科技并没有这种估值高的恐惧，横向来看，港股科技是相对偏低估的。
另外，近期回调我觉得还是获利了结的心态为主，并没有特别多的证据证明真的是AI泡沫或者泡沫破裂了。
再者，回答AI是否有泡沫。我觉得现阶段不用特别担心，我反而觉得行业现在的发展趋势是比较好的，在正确的路径上。同时，中美对比之下，我现在越来越相信中国选择的这条路是相对更靠谱的，对应着很多AI稀缺性标的都在港股，所以我觉得港股科技并不用特别担心所谓AI泡沫。
具体展开AI现在的发展路径，美国AI产业趋势比较注重AGI，就是把基础模型做得越大越好，但是比较轻视工程优化。国内走的是另外一条路径，第一是讲效率，在现有模型不要有大的变动的情况下，在很多的小点上做工程上的优化，对于商业化应用是非常重要的；第二点国内做得比较好的，是开放的产业链，像阿里构造的就是开放的生态体系。
现在全球范围内，据我观察做得最好的就是国内这些AI公司。有了开放式系统之后，我觉得非常重要的是，拿了开源模型，自己就可以部署、微调，做各种各样的东西。现阶段对于开源龙头企业而言可能并不创收，但是一旦用了这个体系，后面商业化落地就需要放在云端上来跑，是非常清晰的商业化路径，我觉得这也是走得通的。
04
财报揭示AI商业化提速
从投入走向创收
全景网：随着港股科技企业新一季的财报披露，透露出港股科技企业在AI领域的布局有哪些新的动作和趋势？财报数据能否证伪“AI泡沫”的观点？
廖裕舟：从最近一期财报来看，港股有部分AI龙头的收入已经有明显增长，同比实现了大两位数的增长。其实AI已经到了讲创收的时候，而不像以前都在讲基础设施的投入，买卡之类的。从具体趋势来看，现在已经离商业化越来越近了。可能一两年前大家讨论AI商业化的时候，还觉得很模糊或者偏悲观，现在已经越来越清晰了。
举两个例子，还是港股的AI龙头公司，商业化路径上就是依托开源生态，做广告引流。因为不管是现在的深度使用者，还是未来做AI-Agent、做内部优化的公司，实际上非常依赖开源模型，因为它节省了大量AI预训练或者研究的时间。它直接拿开源生态来做，一旦开源社区有足够热度，就像广告效应一样，越来越多人就在上面添砖加瓦，然后开发者在上面做微调和应用。这一套跑成熟之后放到云端，客户有一些复杂的需求，就直接在云端算好之后再发给客户，那就是非常典型的通过云服务来创收。
还有一点，两三年前大家聊AI的时候，一致觉得最先商业化的场景就是写代码。为什么呢？我自己写代码非常多，也深度使用AI，代码整个世界的目标、条件、过程都是高度清晰化、有逻辑的，而且高度浓缩。语言模型为什么有效？因为很多东西是高度浓缩的、可以提炼的代码场景，又有大量的高质量训练数据。比如像Github上面，国内很多代码托管的平台上有很多高质量的东西可以训练，所以是可以高度确认商业化的。现在在科技公司内部，很多原来可能完全由工程师来写的代码大量交给AI，因此很多业务流程都可以提高效率。我自己就深有体会，以前写一个月的代码，现在交给AI去写，可能一个下午就写完了，完成了百分之七八十的工作。我再花一两天的时间做微调，可以节省大量的时间，是非常明显的内部优化路径。虽然它可能不直接创收，但是确实是商业化应用的非常明确的场景。
05
美联储降息影响有限
港股科技仍看国内基本面
全景网：近期关于美联储是否会持续降息的问题似乎又有反复。那么在美元利率下行周期以及后续降息预期的不确定性，会如何影响到港股科技板块的投资逻辑？
廖裕舟：我先从港股定价最经典的范式讲起，一般包括三个因素，国内基本面、海外流动性，还有全球风险偏好。
美联储降息主要影响海外流动性，越宽松，美元走弱，全球风险偏好上行，会给港股创造很好的投资环境，反之可能对港股会有一定的压力。一般来说，科技板块对于流动性是高度敏感的，这是比较经典的投资方式。但是存在的问题就是，事后去分析是很清晰，我们已经知道美联储的动作是什么了，但是根据我的投资观察，尽量不要去参考美联储。公开市场上很多分析美联储的加减息概率，但只要认真跟踪过数据，会发现用它来做投资指导是非常难的，因为它波动实在太大了。可能头一天降息概率特别低，第二天出消息，降息概率就非常高了，所以这是不稳定或者噪声比较大的信号。
那跟踪什么呢？三要素里面，我觉得唯一能跟进的就是国内基本面，是相对可控的。刚才提到的海外流动性和全球风险偏好只是外部环境，最后还是要落到国内的基本面。
回到港股科技本身，实际上就要认知这些公司背后到底是什么因素，决定了它未来的盈利预期。除了可能一些AI的业务，还要拆得更细一点。
如果看港股科技的指数跟沪深300指数走势的关联度，直接把两条线叠在一起，会发现很有意思的规律，所有大的拐点都是高度一致的。当沪深300拐头向上，大趋势出来的时候，港股的这些科技指数一定也是拐头向上的。
仔细一想是不是有点奇怪，科技应该是偏成长、偏中小？但是从实际资本市场运行的规律来看，其实它和沪深300相关性特别高，不过港股科技的弹性会更大。
为什么会这样？我觉得沪深300能很好地反映中国经济基本面，或者所有的政策因素最后形成的预期，它表征的是对国内经济走势的看法。
港股科技相关指数如果列出前十大重仓股，都是非常大的科技公司，收入占大头的业务一定是跟中国经济高度关联的。
所以，海外风险偏好的变动或者加减息的变动是有影响，但最后还是会落到国内基本面。因此，还是要关注中国经济，以及对上市公司业务进行拆分。
06
调整后估值性价比凸显
港股科技迎来配置窗口
全景网：估值方面，经历了今年的上涨与震荡调整之后，您如何看待当前港股科技的估值水平？经过一轮调整之后，港股科技是否更具性价比了？
廖裕舟：经历过十月份以来的回撤，我觉得性价比较高。这一轮回撤背后主要是获利了结因素，从股价的基本面来说，政策预期、AI的发展路径、科技公司的前景，其实都没有特别大的变化。
对于投资来说，只要市场经历完获利了结的情绪影响，也就是年底所谓“日历效应”的影响，过了年底，我觉得港股的配置价值值得关注。
从估值角度来看，23倍的估值处于近十年33%的分位点，它的估值水平也是有吸引力的，横向对比美股AI龙头也是。整体来看，调整是情绪，经历了年底保守的风格，只要后续有催化剂，我觉得港股科技就有关注的理由。
07
“越跌越买”背后：
ETF聪明钱与港股稀缺资产的双重逻辑
全景网：在这波调整行情当中，与港股科技相关的ETF产品资金持续净流入，为什么会出现越跌越买的局面呢？
廖裕舟：分两个层面来考虑。
一个是ETF产品本身的特性，区别于其它场外指数基金，ETF最大的特点就是交易属性较强。ETF有个特别有意思的关联概念叫做“smart money”，就是所谓 “聪明钱”的概念，聪明钱就是越跌越买。大部分时候，从概率角度来看，ETF会有这样的特征。
但是统计总有例外，港股区别于其它的例外因素是什么呢？就是港股本身基本面预期比较稳定，同时它的估值又有系统性优势，然后港股科技AI具有稀缺性，可能在其它地方买不到这些国内的AI龙头。因为AI现在的趋势就是工程化落地的阶段，在这个阶段，我觉得国内工程师红利、AI龙头，都对港股科技较为利好。
第二，港股科技本身标的够硬。港股本身的股票定价特点是“优质优价”，当质地够硬、是优质的标的，就会有人看好，是非常典型的机构行为，我觉得这个在ETF上也体现得淋漓尽致。
08
四大支柱支撑港股科技：
AI落地、基本面、资金流入、估值优势
全景网：结合AI产业趋势、港股科技企业基本面、资金面以及估值等因素，您能否对港股科技的后续行情作个简单的展望？
廖裕舟：从四个方面来讲，AI产业的发展趋势，我觉得现在是往商业化和工程化落地，利好国内这些平台公司，还有偏下游的应用公司。
第二点就是港股科技公司的基本面受益于国内基本面的企稳，这是一切的前提，只要国内基本面企稳，有AI的概念加成或者AI产业的加成，我觉得走势也是值得期待的。起码偏中长期的角度来看，AI对于效率的提升，还有对于企业的创收也都是实打实的、可预见的。
第三个是资金面，从去年开始，港股的南下资金净流入一直都是斜率向上、创历史新高的，趋势一直持续到今年。今年以来，虽然净流入相比2024年略有下降，但在历史上也排在靠前的位置，里面首当其冲的就是包括科技在内的很多港股稀缺性资产。虽然净流入有所下降，但是今年上半年日均成交额接近2024年全年的1.9倍，也就说明港股净流入多、交投活跃，意味着市场的热度、大家的关注度上来了。
另外，以前讲港股没有本土资金，港股的主要资金是大进大出的外资，在这一轮里面被动的外资流入较多，但主动的外资实际上是有所欠配的，我们觉得后续有可能会迎来催化剂，主动的外资对于港股科技的配置可能会回到以前大进大出的状态，起码会形成正向的合力。
最后回到港股估值的相对优势，也就是港股看起来总是相对便宜的，实际上是非常有吸引力的。尤其是在外部环境看起来比较复杂的时候，港股的低估值会给投资者较大的安全垫。像恒生科技的23倍PE、33%的历史分位数，性价比较高，为后市行情提供了很好的基础。
09
港股科技指数选择：
集中度与行业分布是关键考量
全景网：若投资者现阶段想要布局港股科技，与港股科技相关的指数与产品众多，像恒生科技、港股通科技、港股通互联网指数等等，那么不同指数之间有哪些维度的差异，如何匹配不同偏好的投资者？
廖裕舟：很多港股科技类指数，我觉得只要是发行出来的指数，都是有一定投资价值的，毕竟每家公司都是经过系统性的考虑，才推到市场当中来的。
所以我觉得只要是投资港股的大科技板块或者TMT板块，指数都值得参考。港股科技板块的各类指数，重仓股的个股差异比较小，收益差异不大。
从持仓集中度来看，恒生科技指数的持仓集中度是比较低的，因为它最高的权重不超过10%。后面推出的比较新的港股通科技指数和港股通互联网指数，都有2—3只个股权重超过10%。很多时候投资者选择ETF，可能对个股是比较熟悉，但对概念没有这么熟悉，可能是出于投资个股的角度去买ETF，也就是所谓“个股替代”。从这个角度来看，可能港股通科技指数、港股通互联网指数相对占优。
第二点是行业分布。这几只指数差异不会特别大，但具体细分来看，可能恒生科技指数和港股通科技指数会配比较多的汽车板块和电子板块，假如在港股科技的大范畴里面，个人比较偏好汽车或者电子，那可以更多地关注恒生科技指数、港股通科技指数。
另外，港股通科技指数和港股通互联网指数有10%左右的医药生物行业。假如对医药生物行业有配置需求，可以更多地关注这两个指数。
但是，我觉得从长期来看，既然都是在TMT板块，实际上长期收益相差不大。可能短期一年或者半年维度，阶段性行情会有一定的差异，但是只要拉长时间，我相信收益都是比较接近的。因为资本市场没有免费的午餐，只要承担了TMT板块的风险，在合理的市场状态上，就应该获得TMT板块相应的收益。
本文节选自招商基金《港股科技一轮调整过后，是持续“去泡沫”还是蓄势再突破？》主题直播，分享嘉宾为招商基金基金经理廖裕舟（F0150000000130），文本内容根据嘉宾观点整理。嘉宾观点及招商基金观点不代表我司观点。
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